限购终结房地产小周期 选股成四季度投资主题 ——金融市场名家视点2016.10.9-私募视点-朝阳永续
您现在的位置:首页 > 私募视点

私募视点

限购终结房地产小周期 选股成四季度投资主题 ——金融市场名家视点2016.10.9
作者: 来源:朝阳永续 发布时间:2016年10月09日 点击数:

­­

研究员 周鑫

市场回顾:

上周上证指数小幅下跌28.39点,跌幅0.94%,报收于3004.7点;创业板指数本周微跌6.61点,跌幅0.31%,报收于2149.9点。市场继续维持窄幅震荡状态,上证指数围绕3000点展开激烈争夺,长假前最后一周市场成交量低迷,周五再次创下近三个月的地量,资金观望情绪较重。

上周依旧没有持续性较好的题材和板块,仅有和举牌概念相关的个股成为市场热点,但也没有较好的持续性,市场合力做多氛围较差。

大类资产及宏观经济:

方正证券首席宏观分析师任泽平认为近期各地密集出台的房地产限购政策将终结本次房地产小周期,也将使国内经济承压,对房地产相关周期品种和大宗商品不利,利好债市和PPP板块,并且增加了汇率贬值和资本流出压力。海外方面,任泽平认为美联储大概率在12月加息,美元强势周期和资本回流将会给脆弱的国际经济再度施压。

海通证券首席经济学家李迅雷从估值和流动性角度分析当前房地产和A股市场。李迅雷认为房地产和股票市场尽管估值都很高,因为在当时房地产和股票在中国都是流动性极好的资产,高估值一方面包含了流动性溢价,另一方面也是包含了对未来的预期,所以今年房价走势与去年上半年股价一样,疯狂背后是存在其理性的一面的。但如果流动性变差,资产估值很难提升。

股票市场:

和聚投资第四季度股票市场进行了展望。和聚投资认为当前市场系统性风险已大部分释放但整体估值偏高,部分股票在震荡中进入可投资区间,会催生结构性行情。和聚认为第四季度指数行情淡化,板块和个股的分化会进一步加剧,配置上以选股和参与优质公司定增为主。板块上主要包括需求侧改善的高端消费、文化教育,供给侧改善的物联网、移动互联网以及价格上涨驱动的投资机会。

弘尚资产认为目前A股处于大牛市之后的缓和期或者调整期,四季度经济走势、流动性及政策预期仍将以稳为主,除非海外市场出现超预期事件,A股市场仍将维持区间震荡走势。操作上以选股为主,配置上寻找下一阶段市场龙头并提前布局,如医疗健康、大消费、文化体育等。

债券基金:

银叶投资认为9月广西有色破产是超市场预期的,对于地方国企债券、城投债券特别是广西地区的债券会产生一定的负面影响,信用利差短期内将有所增加,甚至会影响一些地区地方债的发行。此外银行间交易商协会发布中国版信用违约互换将提升债券市场交投流动性,同时为投资者提供信用风险管理工具,影响较正面。

经济学家视点

方正证券任泽平:楼市调控销售降温,美非农低于预期

关键词:经济承压,货币政策保持中性,全球流动性陷阱

1.楼市调控销售降温,汇率外储承压

国庆前后热点城市密集出台严厉的楼市调控,销售迅速降温。各地落实最新中央精神,我们建议重视此次调控决心。我们判断房地产小周期趋于结束,这一轮房价上涨接近尾声。新一轮房地产调控有利于抑制资产泡沫和防控金融风险,为改革破冰赢得时间窗口。也将增加经济再度下行压力,对相关的周期品和大宗商品不利,利好债市和PPP,增加汇率贬值和资本流出压力。发电量和工程机械销售维持高位,预计前期地产销售投资、PPP超预期等将支撑经济4季度,但新一轮房地产调控将增加2017年经济下行压力。供给收缩和旺季需求带动下,水泥价格持续上涨。随着钢厂复产和下游需求降温,钢价承压。蔬菜价格持续回落,但9月同比增速较8月回升明显;在散户退出和环保压力下,生猪短期供应偏紧,猪价同比跌势趋缓。美国加息预期升温,美元指数上涨,受限产协议预期影响,原油价格上涨。中国外汇储备规模连续三个月下降,资金流出超预期,人民币贬值压力增大。央行在前期巨额投放的基础上,节前1周净回笼创近三个月新高,短期资金成本显著上升。货币政策短期内仍将保持中性,制约因素来自房价、去杠杆和美联储加息预期。未来政策组合以财政为主、货币为辅。

2.非农低于预期,12月仍或加息

1)9月非农数据不及预期,就业市场下降。数据公布后美元指数涨幅减小,标普500指数期货上涨,黄金、白银上涨,根据联邦基金利率期货计算的11、12的加息预期分别由14.5%、63.4%变为10.3%、70.2%。失业率5%,比8月和预期水平高0.1%。美国劳动力市场充分就业后,非农就业数据波动大,就美联储的加息判断而言,当前更应该关注的不是短期经济数据的波动,而是中性利率(neutralrealrate,自然利率)水平的持续下降,正是中性利率水平的持续下降,才使美联储的加息步伐如此缓慢,我们维持下半年美联储最多加息一次、大概率12月的判断。

2)政府部门、制造业就业减少,私营部门、服务业、建筑业就业增加。政府部门新增就业创年内最大降幅;制造业就业减少1.3万,预期减少0.4万。私营部门就业人口增加16.7万,略低于预期的17万,高于前值的16.7万;专业和商业服务业增加的就业人数最多;建筑行业就业增加了2.3万人。

3)9月劳动参与率62.9%,较8月62.8%略增0.1个百分点,升至6个月以来的最高点,美国劳动力市场基本进入充分就业的状态。

4)平均每小时工资增长2.6%,预期2.6%。劳动参与率略升,小时工资同比与预期持平,表明美国非农就业仍然平稳。

5)非农就业数据低于预期,考虑到日本宽松规模可能扩大、英国可能将启动“硬退欧”、11月美国大选等因素,11月联储加息概率仍小,我们维持下半年美联储最多加息一次、大概率12月的判断。当前全球金融市场最大的挑战来源于美国与其他经济体复苏进程不同步,进而导致货币政策不同轨。美联储加息推迟、欧英日央行维持利率不变、中国央行回归中性缩短放长,全球央行面对流动性陷阱正徘徊在十字路口。当前新一轮美联储加息周期已经启动,美元强势周期和国际资本回流美国本土已经在路上,将会在国际经济脆弱环节再度施压。这一轮美联储加息周期可能是历次最弱的,施加的压力也不如以前大。

海通证券李迅雷:楼市限购,股市限售——还能找到低估值资产吗

关键词:政策需顺应变化,估值洼地填平,政策管制

楼市限购,股市限售:政策要顺应变化

国庆长假过半,已经有10多个城市先后出台了限购和提高首付比例等政策,预期后面还有几十家城市出台限购政策。其实,楼市的限购政策早就有过,只是为了刺激房地产的销售,拉动经济回升,很多城市又取消了限购政策。

股市与楼市的政策周期恰好相反,去年为了抑制股价涨幅过大、投机过盛,对场内场外的融资加杠杆现象进行规范和限制。在股市暴跌之后,又暂停了新股发行,这实际上就是为稳定市场采取的“限售”政策。今年前三季度,A股的IPO融资总额不足800亿,不仅远低于中国企业在海外的IPO规模,而且比去年同期也大幅下降。历史上,A 股曾经历过9次 IPO 暂停,最近的两次分别在2012-2013 年和 2015 下半年。

刺激股市的政策出台于2015年年初,背景似与大众创业万众创新的激励政策有关,激励政策又在降准降息的货币政策配合下,触发A股的大牛市,导致股市交易额领先全球。刺激房地产的政策出台于今年年初,背景似与鼓励农业转移人口市民化,鼓励他们城里购房和房地产去库存有关,估计今年的销售额也将创出历史新高。前者最终酿成悲剧,后者成败如何还是未知数。

尽管政策的初衷是好的,但结果却总是大大超乎决策者的预期,说明市场参与者的行为是很难预知的,因此,政策的矫枉过正也是难免的。但同时也说明,要想借市场之力来稳增长,就得敬畏市场。

我曾在一篇文章中解释为何全球货币泛滥带来的不是通胀,而是资产价格的膨胀,用的是可贸易品和不可贸易品的概念来解释。如房子是不动产,属于非贸易品。在货币泛滥的国家或地区,可贸易品可通过进口来平抑价格,不可贸易品的价格则很难平抑,如电价、劳务价等。因此,央行也应该适时调整货币政策目标,从以控制通胀为主要目标,到以控制资产泡沫为目标。同时,我在另一篇文章中又提到,资产中如房地产、股票等,也能借助商业银行的信贷活动来创造货币,故决策部门更应该研究稳增长与资产价格泡沫之间的相关性,研究经济增长率水平为多少时,所对应的投入产出比最有效率。

你在地上捡到过一百元钱吗

回顾2014年末至2015年初这轮短暂牛市的起步阶段,当时A股估值水平已经不低了,3000点对应A股的市盈率中位数大约在45倍左右;同样,今年年初国内的房价水平也不便宜。2014年末中央经济工作会议首次提到“高杠杆、泡沫化”现象,说明高层对于股市和楼市的泡沫化问题是早有共识的。我的观点是,在交易活跃的各大市场中,只要有一类资产存在泡沫,那么,所有流动性充裕、交投活跃市场内的资产都应该存在泡沫。为何这么说呢?

很多年前美国的经济学界流传这么一个笑话:一位老教授和他的学生在路上走,学生看到地上有一张一百美元,正准备去捡,教授制止他说,不要去捡,那是一张假钞。学生很不服气地问,您怎么判断这是一张假钞呢?教授回答,如果是真的美钞,早就被人捡走了,还轮得到你捡吗?

老教授的回答实际上是新古典经济学的标准答案,即假设市场是高效率的。同时,我认为也符合有效市场假设理论,后者(Efficient Markets Hypothesis,EMH)是由尤金·法玛(EugeneFama)于1970年深化并提出的。他眼里有效市场是这样一个市场:在这个市场中,存在着大量理性的、追求利益最大化的投资者,他们积极参与竞争,每一个人都试图预测单个股票未来的市场价格,每一个人都能轻易获得当前的重要信息。在一个有效市场上,众多精明投资者之间的竞争导致这样一种状况:在任何时候,单个股票的市场价格都反映了已经发生的和尚未发生、但市场预期会发生的事情。

尽管我没有做过实证研究,但感觉上,A股市场是一个强有效市场,虽然被认为估值体系混乱。首先,A股市场是全球流动性最好的市场之一,如去年交易额全球第一,今年A股处于熊市的情况下,总体换手率也在全球市场中名列前茅。故“存在着大量理性的、追求利益最大化的投资者,他们积极参与竞争”。

其次,很多A股的价格不仅反映了已披露的信息,还反映了未披露的信息,这就是大家经常抱怨股价“见光死“。记得深交所曾经对因重点资产重组而停牌的股票做过统计,发现大部分股票在停牌前就有异动现象。但仅与深交所相隔不远的香港联交所,其股票价格一般只反映已披露信息,故一般上市公司公告当日股价才可能会异动。

第三,除了大市值股票的估值水平(如静态市盈率、市净率等)与国际接轨之外,大部分中小市值股票的估值长期偏高问题。但是,这种高估值现象实际上是“合理”的,原因在于中国股市的游戏规则是:发行管制下采取尽可能不退市的方式,于是,壳价值倍增,资产重组和资产注入成为劣质公司延续生命、凤凰涅槃的主要模式。据海通证券的荀玉根统计,如果从2000年起至2015年,2000年初等额买入所有A股,此后次年初买入等额去年上市新股,则年化收益率为25%。若在2000年之前也这样操作,则收益率更高。这说明中小市值的A股实际上是“含权”的,尽管投资者并不知道实际会注入什么资产,但股价应该已经反映了乌鸡变凤凰的预期,否则,未经资产注入的公司股价是很难长期处于高位的。

同样,中国的房地产市场也是一个强有效市场。因为中国楼市的交易额早就是全球第一了,说明投资者也是非常活跃的,敢于在高估值下加杠杆,肯定是为了追求盈利最大化。与股市一样,中国的楼市也是“含权”的;尽管房子是不动产,是死的,而股票是活的,但死的东西可以注入资产荒、学区房、地段优势、交通便利等题材而抬升估值水平。此外,一二线城市还存在人口持续流入的趋势,即大城市化阶段。因此,今年各地的房价走势与去年上半年的股价走势有点类似,均属于结构性的牛市,看似疯狂,但还是有其理性的一面。

也就是说,当你觉得股价或房价都已经高得离谱,没有发现估值洼地,没有找到有确定性收益率的资产的时候,那些你嫌贵的资产却又涨了一轮。2014年年末在上证综指3000点左右的时候加杠杆买股票,事后看是最明智的;如今,上证综指又回到3000点左右,但交易量却只有当时的八分之一。同样的估值水平下,投资者却有着完全不同的偏好和情绪。

在地上捡钱,那是获得无风险的收益;在2014年的3000点的时候,如果你认为可以获得可观的无风险收益,那为何不去疯狂加杠杆买股票呢?说明市场始终存在不确定性,尤其是在这个强有效的市场里,资产价格不仅充分反映了所有信息,而且还存在对信息的过度反应导致高估现象。

估值洼地:短期靠流动性填平,长期靠时间填平

当前,香港国企指数的平均市盈率只有8倍,应该属于估值洼地。事实上,自今年2月份的最低点至今,国企股也有30%的反弹。这应该有沪港通之下应对人民币贬值的因素,也有跟随美股上涨的因素。但目前H股对A股仍存在20%左右的折价,从长期看,随着国内资本市场的双向开放,折价仍将继续缩小。但从短期看,也不排除折价率有扩大的可能。

比较一下国内的股市、汇市和楼市和大宗商品市场,不难发现,A股存在高估现象,尽管代表大市值股板块的上证50的平均市盈率不足10倍,但创业板高达75倍,中小板高达50倍,深圳A股和中证500均为40倍。而美国股市尽管创历史新高了,但标普500和道琼斯工业指数的平均市盈率都不超过20倍。

A股市场之所以能长期维持高估值,良好的流动性是一个重要因素,即所谓的流动性溢价较低。当前,监管部门提出股市扶贫的思路,即帮助贫困地区的企业改制上市。为何美国股市就不能用来扶贫呢?因为估值水平合理,股票销售难度就很大,上市后基本上就不要想再融资了,因为投资者买股票主要是为了分红,不是给你圈钱的,故上市公司不能成为资本市场的宠儿。

A股就不一样,若发行价对应的市盈率23倍,本身就不便宜了,但在投机思维主导下,大家都去抢购,因为这是稀缺资源。上市后假定可维持50倍左右的市盈率,则企业就可以不断地通过定向增发的方式,用40倍市盈率募集的资金去购买10倍市盈率的场外资产,然后注入上市公司。这就是中小市值A股可以不断注入资产,股价可以不断抬升的隐性规则。

所以,一个市场在短期要提升资产价格,流动性是关键,热钱涌向哪里,哪里的资产价格就会出现上涨。今年以来,A股市场的资金在不断流出,港股的资金在不断流入,因此,表现为A加H的溢价缩小了18%。很多被低估的资产,尽管上涨的理由非常充分,但投资不能简单靠逻辑来赚钱,逻辑如果能轻松赚钱,则市场就不存在了。

汇市中,人民币的贬值幅度显然没有到位,否则央行就没有必要采取各种手段来阻止外汇流出了。楼市的泡沫是显而易见的,因为今年居民在楼市加杠杆的幅度,至少比2015年增加一倍。所以,今年楼市的流动性要好于股市,楼市的流动性在2014年比较差,2015年下半年开始改善。

流动性的背后其实是人性,天下熙熙,皆为钱来,即当人们对某类资产价格上涨的预期提升时,热钱就会涌向这类资产。在中国,应该说大部分资产价格都存在高估现象,这不仅是流动性过剩的问题,更有投机偏好强的文化原因。

中国的货币供应量全球第一,所以,才有了资产荒这一说。但资产荒不等于所有低估值的资产价格都会上涨,因为预期不一样。比如,黄金价格存在明显的低估,但中国的热钱就不去炒黄金,因为黄金是国际定价的,美国的大资金才有定价权,国际大宗商品也有类似情形。中国炒家基本上是只炒中国人持有的资产,如中国发行的邮票、纪念币,中国本土的字画、普洱茶、茅台、和田玉籽料,等等。或许是因为中国人的人性相似,使得流动性得以保障,击鼓传花的游戏可以一直玩下去。

不过,从长期看,即便是流动性欠佳资产,或是国际定价的资产,只要存在估值洼地,总是可以以时间换空间,慢慢填平的。比如,国内的B股尽管长期处于估值洼地,且总是一副不死不活的样子,但从2005年9月至今,B股指数上涨近五倍,大大超过流动性极好的A股。

总之,即便在如今资产荒的年代里,并不是所有的资产都被高估,但流动性好的资产,如股市和楼市里的资产,都存在高估和泡沫现象。流动性差的资产,可能存在低估,但低估的资产,往往不能很快上涨,因为中国资本市场是管制的,外汇是管制的,土地是管制的。管制会造成估值体系的扭曲,放松管制则会带来估值体系的修复,但这需要时间,时间可以换取上涨的空间。但从短期看,管制仍有继续强化的趋势,这意味着,高估值、泡沫化的资产,仍会有大量的流动性来推动其价格的上涨。

私募名家视点–股票市场

和聚投资:淡化指数优选新机会

关键词:分化行情,中长期趋势,价格变动投资机会

一、回顾2016年三季度:存量博弈下的结构性行情

2016年3季度,市场指数呈现横盘小幅震荡的走势。2季度末时,我们对3季度市场及策略配置的整体判断是:以震荡为主,寻找确定性增长。我们认为当前市场整体的系统性风险已大部分释放,但整体估值仍然偏高,决定了市场以震荡为主。部分标的在震荡中会逐步进入可投资区间,催生一些结构性行情。

宏观层面,7月末政治局会议定调下半年政策,明确提出抑制资产泡沫,引导资金脱虚入实,同时继续实施积极的财政政策。8月各项宏观数据显示出经济在总量上短期有好转的迹象,但结构上的改善仍乏善可陈。民间投资、制造业投资增速仍然低迷,而货币宽松和房地产粗暴上涨相互强化。经济内生增长动力不足,去杠杆、去泡沫任务依然艰巨,经济筑底还需等待。

市场层面,整体参与度不高,9月以来频现千股横盘,指数单日振幅创新低的局面。3季度上市公司重要股东净减持约360亿,产业资本延续流出;深港通开通在即叠加港股估值低位,使得A股资金持续南下;新股上市提速对资金抽水等等。综合来看,市场增量资金缺乏,甚至是资本撤离。背后有基本面的因素,也有金融监管去杠杆的影响。9月证监会主席公开强调资本市场要从严、全面监管,坚持服务实体经济发展的宗旨,表明金融去杠杆化、引导资金脱虚入实将是未来金融政策的主要方向。

从7月1日至9月30日,上证综指上涨2.56%,中小板指下跌1.58%,创业板指下跌3.50%。

二、展望新常态,淡化指数、优选新机会

1、大势研判:新常态下的资本市场绿洲

2016年已悄然度过第三个季度,目前国内经济、金融市场的阶段性特征已然清晰:1,货币环境:利率下行与企业信用风险加速暴露共同作用下的资产荒延续;2,价格体系:货币超发与房地产价格上涨的相互强化;3,实体经济:供给侧改革与价格干预共存下的国企改革困境;4,资本市场:监管加强去杠杆化。

回顾今年的经济和金融环境变化,年初的若干主要预期已经出现显著的切换。新常态下,资本市场的博弈框架也形成了新的格局。

其一,全球大宽松步入末程。全球经济低迷,英国退欧等因素影响下,维稳成为包括中国在内的全球各经济体贯穿全年的政策主线。负利率使得日、欧货币宽松政策临近极限,国内企业高杠杆、人民币贬值压力等问题也同样让货币政策两难。从近期美联储、日本央行相继表态看,全球货币协同性正在提高,回归政策中性已提上日程。

其二,全球竞争低门槛化下新变量涌现。在当前资讯开放且泛滥的时代下,恐怖主义、贸易保护主义盛行,英国脱欧民粹主义抬头,美国奇葩候选人崛起,中国购房团恐慌式买房,诸多新的变量正在更快速的兴起,并足以影响未来各国甚至全球的经济发展。

其三,中国经济政策面临两难。中国的市场经济改革正在经历自改革开放以来所未曾有的困局,改革与维稳此消彼长。轮番货币政策和财政政策下,“头痛割头”式的举措可能正在磨灭市场的代谢机能。从房地产、国企改革、汇率及信用市场等几个视角看,此轮周期的结果有可能将决定性地终结凯恩斯在中国的实践。如何处理上述问题将决定供给侧改革成功与否。值得欣慰的是,从推出债转股、中国版CDS等迹象表明,中国政府在处理问题的方式上从单纯“堵”,正在向有堵有疏转变。

其四,去杠杆后的股票市场,或是下阶段国内资产价格体系的一片绿洲。从国内资产配置价格体系看,相较于不断加杠杆的房地产,我们的判断,目前3000点附近的股票市场,下行风险在去杠杆后已经大幅释放,且下方还有中国特色的维稳力量,因此整体下行空间不大。

2、研究方向:淡化指数,布局中长期趋势性增长机会

2016年的最后一个季度,在资金宽松、供给侧改革、资本市场去杠杆多种因素和力量的交织下,指数行情或淡化,板块和个股的分化可能进一步加剧,我们将积极挖掘二级市场分化行情,同时运用选股能力积极参与定增市场投资机会。

分化行情中我们布局中长期趋势的增长机会,主要在两个维度:一是消费侧需求的中长期增长趋势,重点如年幼人群的教育娱乐的高端化消费趋势,主力人群的个性化、娱乐化、智能化、网络化、阶梯升级的消费趋势,老年人群健康养老的平民化自助化的消费趋势。二是生产侧供给的长期趋势,重点如物联网、移动互联网为代表的信息技术领域不断技术升级和渗透实体经济的趋势,新能源领域快速普及的趋势、高端装备领域军民融合和国产替代的趋势。

另外我们也注意到了一些“价格”动向的机会。如资金价格的下降,资产荒压力下银行端资金的参与使得PPP商业模式发生了质变;供给侧改革背景下煤炭、钢铁等周期品价格企稳使得龙头企业优势加大,如维生素、光纤光缆涨价带来相关个股的爆发性行情,茅台等强势消费品的涨价带动行业毛利率逐步回升,劳动力价格持续上升推动了生产服务自动化等。未来一段时间,CPI总体平稳、PPI下降逐步收窄可以预期,我们将继续关注此方面“价格”变动的投资机会。

弘尚资产:四季度维持区间震荡,密切关注海外市场

关键词:关注海外数据,调整期,选股为主

本周公布的9月中采PMI数据持平于上月为50.4,符合市场预期,房地产销售趋稳,发电量及粗钢产量数据环比略升。继8月份宏观数据略超市场预期以来,短期宏观经济走势不温不火,基本符合预期,财政货币政策基调仍然以积极为主,短期北京、昆山、南京等城市房地产调控升级,关注后续房地产销售及投资走势。海外方面,短期全球主要央行维持宽松货币政策不变,美联储维持9月份暂不加息政策操作,尽管此前耶伦重申“最近数月形势令加息可能性增加”,海外市场情绪有所修复,但美国总统大选临近,需密切关注海外市场波动及美国经济基本面(非农就业数据)走势。

本周市场表现不温不火,区间震荡为主,受国庆假期临近影响,成交清淡,上证综指和创业板指数分别下跌0.96%和0.31%,板块方面,煤炭、房地产及家电表现居前,而餐饮旅游、建筑、电子等居后。目前市场陷入低波动率,低换手率,低人气现状,技术上,乐观投资者认为“低量低价”,市场反弹在即,而悲观投资者认为,横盘整理时间较长后将选择方向,鉴于向上阻力较大,向下震荡调整概率较大,我们认为:1)中期来看,首先对于A股市场运行特征需有一般性认识,历史上任何一轮大牛市过后都需经历2-3年缓和期或者调整期;2)短期在目前区域性地产调控压力较大,而同时宏观稳增长压力也较大背景下,货币财政政策等总量整体大幅调整概率较小,“宽货币、紧信用”组合仍将持续;3)四季度经济走势、流动性及政策预期仍将以稳为主,除非海外市场出现超预期事件,A股市场仍将呈“区间震荡”走势,存量博弈,配置上以选股为主。

中国经济转型仍在持续推进中,尽管经济转型复杂性和不确定性仍然较大,且产业结构调整的代价并非短时间能很快缓解。目前阶段,货币政策维持“稳中偏松”,财政政策保持积极基调,通过产业政策调整来推动经济结构转型,新兴行业里具备独特商业模式或技术优势的平台型公司,有望持续获得更多发展机会。目前阶段,短期市场仍然以存量博弈为主,赚钱效应下降明显,随着北京、昆山、南京等热点城市昂地产调控升级,短期对于房地产调控加码担忧正在减弱,而对于四季度经济基本面趋弱预期上升,预计财政货币政策仍将以稳为主,市场风险偏好显著提升可能性也不大,难有趋势性机会。我们将持续保持关注与跟踪,待增量资金入市格局明朗后,在受益于转型与改革的板块中寻找下一个阶段市场龙头并逐步布局,如医疗健康、大消费、文化体育等。

私募名家视点 –债券基金

银叶投资:分化行情中我们布局中长期趋势的增长机会

关键词:货币政策平稳,供给先紧后松,信用利差将增加

经济基本面:

上周美国和日本相继公布9月议息会议结果,均维持现有货币政策。9月21日中午日本央行公布9月议息会议决议,维持政策利率-0.1%不变,维持每年购买80万亿日元不变。但表示为达到通胀目标,决定引入“配合收益率曲线控制的QQE政策”。决议公布后日元大跌,日银行股大涨,日本10年期国债收益率升至零。FOMC会议结果公布,美联储维持联邦基金利率在0.25%-0.5%不变,一如市场预期。会后美元指数宽幅震荡后下跌,美债收益率下行,美股震荡上行。预计未来一段时间全球货币政策将暂进入平稳期。

资金面:

央行连续两周实现巨额净投放,资金面偏紧局面有所缓解,上周先紧后松。公开市场操作方面,央行周一至周五分别进行了1800、1500、1200、1200、900亿元7天期逆回购操作,以及700、700、800、600、100亿元的28天期逆回购操作。同时共有2800亿元逆回购到期。前半周资金拆借难度提升,主要与跨月、跨季叠加及银行面临季末MPA考核相关,银行自身备付需求提升有关。而后半周资金利率出现松动,一方面是央行公开市场操作上持续的放量,同时3个月600亿国库定存利率招标结果较上期(9月14日)再次下调20bp,也释放了维稳资金面信号。价格方面,上周隔夜价格下行2.97BP,7天下行1.29BP,14天下行18.6BP,21天上行15.07BP,1M上行6.63BP。需要关注的是,受上周7天逆回购集中投放影响,本周逆回购到期规模将攀升至1.2万亿,届时叠加月末效应,流动性需求仍有攀升动力,建议投资者做好流动性管理。

一级市场:

利率债发行方面,受国债及地方政府债发行攀升影响,新债供给回升至2061亿。非地方债利率品发行结果方面,中标利率除10年国开之外,其他品种均低于市场预期。同时,长短端品种认购倍数整体回升,农发7、10年期新债认购倍数高达到6、5,表明配置需求本周整体回暖。

信用债发行方面,新债供给较上周回升,攀升至1831亿;同时,本周到期规模较上周下滑40%,仅为845亿,因而各券种净融资规模有所回暖。拆分券种结构来看:短融方面,本周公用事业、综合及交通运输行业短融发行总量为424亿,占比达到62%,表明市场对短端品种偏好仍向收入相对稳定,风险较小的弱周期行业集中。净融资方面,受到期回落37%影响,短融净融资本周负区间收窄。中票方面,整体发行较上周大幅提升。行业分布与短融相近,弱周期行业仍占主导地位,交运及公用事业本周供给分别为69亿及45亿。公司债中房企发行占比靠前,企业债扩张源自于城投发行环比提升。公司债一级市场发行环比提升67%至610亿,房企仍作为供给主力,发行规模较上周提升50亿至183亿。认购倍数方面,本周新债配置需求回暖,16芜湖交投专项债02、16嘉湘集团02认购倍数分别达到5和4;16南昌经开债、16哈密国资债和16宁高发债01发行结果也呈现向好。不过,上述券种均为城投品种,产业债信用风险担忧仍未消散。

二级市场:

利率债方面,除1年期国开收益率周度变动上行3bp以外,本周国开国债各期限收益率整体下行,长端品种涨幅靠前。首先,虽然前半周资金面偏紧,但央行公开市场操作持续投放货币,创阶段新高;除了增加供给外,也释放了维稳资金面的信号,利好市场交易情绪。其次,一级市场本周表现强劲,中标利率不仅普遍低于市场预期,且认购倍数整体回升,配置意愿的提升对二级市场产生了一定的提振效果。最后,外围方面,本周美联储FOMC会议决定维持利率稳定,短期缓解了人民币汇率方面的波动压力,亦对现券交投构成利好。

信用债方面,高等级短久期收益率受流动性扰动整体上行,低等级品种继续价值洼地行情。首先,城投及中短票收益率周度变动中,高等级1年期品种收益率整体上行,主要是资金面边际收紧扰动的结果,而代表交易情绪的1年期国开上行亦对短端信用债产生带动。其次,AA-等级中长久期延续强势,收益率下行幅度均大于同期限高等级品种,依旧是资产欠配逻辑下的填洼行情。一方面,城投及中短票AA-等级1年期品种收益率持续分化。目前AA-等级1年期城投品种受需求驱动,信用利差已经接近历史最低值,而同等级同期限中短票信用利差保护空间尚足,因而构筑估值洼地,在资产欠配背景中仍受青睐。另一方面,资金利率振幅扩张后,中长久期品种套息空间厚于短久期品种,防御能力相对较强,驱动AA-等级中长久期品种收益率持续下行。

另外值得注意的是,①广西有色金属集团宣布破产,成为银行间市场债券发行人中第一家破产清算企业。广西有色作为地方国企,并且是广西自治区一定地位的整合平台,其破产清算是略超市场预期,对于地方国有企业债券以及城投债券都会产生一定的负面影响,信用利差短期内将有所增加。特别是广西地区的地方国企债券会受到一定影响,甚至会波及广西地方债的发行。②周五中国银行间市场交易商协会发布《信用联结票据业务指引》,《信用违约互换业务指引》和《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》,表明中国版信用违约互换交易正式落地。目前信用风险加速暴露及投资者可选择的风险防范工具稀少,CDS的推广交易不仅能够提升债市交投流动性,同时为投资者提供风险管理工具。

信息披露

本文在知晓的范围内履行信息披露义务。衷心期待您的指正。欢迎访问朝阳财富(www.998fund.com),在那里您可以查询最新的私募数据。再次感谢您对朝阳永续以及笔者的支持!

免责声明

报告为朝阳永续公司(以下简称“本公司”)特供专业投资者阅读。主要撰写人具有相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。本报告中所涉及的阳光私募产品净值信息数据来源于各信托公司公开网站上,投资策略报告等信息来自于公开信息或由私募投资顾问提供。本公司力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正,但对该信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证,不保证该信息未经任何更新,也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下,本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保,据此投资,责任自负。本报告版权归本公司所有,未获得本公司事先书面授权,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“朝阳永续”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司可发出其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反应撰写人根据市场情况,私募投资顾问的表现的不同设想、见解及分析。本公司以往报告的内容及其准确程度不应作为日后任何报告的样本或担保。朝阳永续版权所有。保留一切权利。

分享到:
 
【免责声明】
    •朝阳永续发布此文章(包括研报)目的在于传播更多信息,不代表证实及赞同相关描述及观点。朝阳永续的研报为基于公开资料研究完成,并不构成投资建议。文章内容仅供参考,不构成任何投资建议。投资者据此操作,风险自担。
    •重要提示:凡注明作者为“朝阳永续”的作品(文字、图片、图表),未经朝阳永续授权,任何媒体和个人不得全部或者部分转载。如需转载,请与 021-68889706 联系;经许可后转载请务必注明出处,并添加朝阳永续(www.go-goal.com)链接,违者本司将依法追究责任。

相关资讯

    没有关键字相关信息!

朝阳永续俱乐部

网站介绍 使用条款 隐私声明 风险声明 免责条款 友情链接 联系我们

Copyright © 2014 Suntime Inc. All rights reserved. 朝阳永续 版权所有
ICP备11015099号 网站经营许可证:沪B2-20060210