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向日葵俱乐部

第168期朝阳永续向日葵聚会
作者: 来源: 发布时间:2017-09-05 点击数:

观点一:
    一季度白马股票的估值修复可能已经结束,这有点像港股一季度的走势。成长股,我个人希望是大跌大买不跌不买。目前买有的时候是为了卖,真正的价值投资者应该是越跌越开心。

观点二:
   我觉得现在主要的问题是市场没钱,市场已经发生了剧烈的变化。我们这段时间以来一直都是周而复始,但是不是就没有希望了呢!这半年始终都始终在循环,始终都不能赚钱。过去几个月积累的浮盈,几个星期全部跌光了,不但跌没了,还跌到坑里面去了。但想一想巴菲特,如果我们要求不是很高,每年百分十几的二十的增长的话完全是有可能达到的,也就是说,我们的行为不能超过这个边界。未来二十年,可能是一个新的起点,至少是对我自己。A股过去发生了很大的变化,这个变化就是A股发了很多以后,很多股票一去不回头了。股票必须要讲安全边际,要讲公司治理。所有的投资行为都必须是自下而上的。你的行为,一定要在这个边界里面,每年获取百分之十几到二十这个预期这就够了,但很可能会超预期。现在监管部门都在进行自查,如银监会、证监会等,等自查结束以后,肯定会有机会的,如19大后。

观点三(天风卖方研究员):
    京东方是早是从去年7月份来给市场说面板涨价这个事的。7月份的时候股价还没怎么反应,在两块钱的时候股价盘整很久,那个时候是什么氛围呢?就是大家都还是很喜欢创业板那些小票。后来在9月份的时候找到京东方的管理层和他的CEO,然后给大家开了一下电话会议,给大家阐明下京东方的投资价值。当时电话会议组织的时候,其实报名的人不是很多。当时面板这个产业过去十年,A股投资者基本上是没有在上面赚到过什么钱的。当时这个产业给我们的印象是高资本投入高资本消耗,而且盈利波动极大,很不确定性的这么一个印象,赚到的钱基本上又投到一个资本开支上面。所以我们主流的公募机构/保险机构,包括私募机构,是很少参与京东方的行情的。15年牛市除外。我们当时为什么持续看好的京东方呢?当时的市值是八百多亿,主要是因为一,京东方的面板价格上涨已经持续了很久,而且我们当时判断,面板这个上涨的持续性可能会远超大家的预期。因为这一波面板价格的上涨和14年的面板价格的上涨是有本质不同的。第二个是这个行业的盈利景气周期,本质上他是不超过三个季度的,赚三个季度的钱价格就要往下走,到后面又会是亏损。所以呢,这个投资大家是很难把握的,因为你看到他业绩出来的时候,可能马上又要开始亏损了。第三,我们其实发现面板这个产业已经和15年完全不同了,他现在进入了这个寡头,极度垄断的这么一个状况,竞争者不再具有很强的竞争力,寡头垄断程度在不断提高。中国面板企业在这一波趋势中会极大地受益。不夸张的说,这波面板价格的上涨会让中国的面板企业来到国际的一流梯队,甚至可能跟三星和LG这样的国际企业进行叫板的这么一个地位上。
    去年三季度当它利润释放的时候,我记得当时应该是6到7个亿的利润市场还是不相信,同时我们预测今年的利润也就是2017年,就可能赚到6到70个亿以上。当时一算大概可能是十二倍,所以说我们继续在推荐。其实到现在来看,我们认为京东方的投资价值还是很明显,而且我们认为京东方直到现在行情还没有走完。如果只是从14年那一波周期来看的话,从价格这个角度来说的话应该已经差不多了。14年面板价格开始上涨,一直到15年一季度,三星这个产能开始开出来,价格又开始跌了。
    我们从三个方面对京东方的价值展开来讲,第一点是盈利这个角度。从盈利角度的一个持续性来看。今年大家肯定是要看业绩,因为业绩出来大家买的要放心一点。今年的利润怎么看?京东方的盈利看点主要分两块儿,一块是大尺寸面板,第二块是小尺寸面板。大尺寸的盈利应该超过六成,小尺寸的盈利大概占3到4成,还有一些其他的业务。去年是小尺寸先涨的,先涨的原因是国产机去年5月份开始出现一波补库存的一个现象。到3月份之后大家发现需求非常的好。华为也好,oppo也好,VIVO也好,他们都卖的非常的好。然后发现屏缺,5寸以下的屏幕缺的非常厉害, 然后四寸以下的小屏基本上是三个月涨了三倍。这个是需求端的需求多了以后的爆发所带来的一个上涨。以至于说一些家电企业都感觉到成本压力,都感觉到非常厉害。这个原因主要是因为三星在去年年初,关闭了一条L7的生产线。关掉的主要原因是由于三星它的一个生产重心,从小尺寸转向OLED。LCD显示,这部分已不再作为他的一个重点任务,也就不再重点投资。他的OLED这块业务,可以达到十五个点以上的净利润率。他传统的LCD的净利润率有时候是零,有时候是五。所以说从它的盈利大化的角度来看,肯定是要把这块小尺寸业务给退出去。所以说当时我们看到这个现象之后,和深圳的手机厂进行交流,我们得出结论就是面板这个产业很有可能会进行市场自发的供给侧改革。在去年7月份的时候,我们举行电话会议就得出结论就是,市场在进行面板产业的供给侧改革。
    除了韩国人,台湾人也是小尺寸和大尺寸面板产业的主要供应商。在OLED的投入上,他们没有钱,技术上也没有特别大的进展。在传统的面板材料竞争上,他们已经被像京东方这样的企业,在长达十年的一个持续投入上给追上来了。他们在面临下一步产业升级的过程中,因为他们在资本市场上的估值较低,没办法给他们融资。所以说台湾的这个行业在这个时间上属于一个战略收缩阶段。他停掉这些产能,而且资本开支也不会太激进,不会激进的投资OLED. 所以说在这种情况之下,我们觉得国内的企业有很大的机会。
    经过国内智能手机的这个发展之后,京东方和天马基本上已经占据了小尺寸屏的OPPO和vivo的半壁江山了。韩国人的产能不会再重新进来了,台湾人也不会再有新增产能。日本人两家的显示器厂,一家夏普一家JDI,这两家企业都是巨亏,亏到就是夏普都已经卖给了鸿海,就是富士康的母公司,基本上是一个半死不活的状态。夏普和JDI大的客户是谁?是华为和苹果,苹果在今年就会导入OLED。苹果用华为也就会用,只是现在没有合适的产能而已。一方面,原来地盘会被蚕食,另外一方面他们又没有韩国人的产业有竞争力。日本人在OLED这个产业升级过程中,很快就会退出历史,退出这个产业。
    在今年这个时间看持续性会怎么样,我们仍然觉得可能会持续到明年初,应该都没有太大问题。小尺寸的紧张程度没有去年那么紧张。去年有些国产机是因为拿不到屏,所以说机子都出不来。今年的情况没有那么紧张,但是一样的是有效供应依然很少。另外一方面是大尺寸屏,我们觉得盈利周期会走的长。对于整个电视机行业,它长期的尺寸的增长情况大概是15%,每年大概增长1.4英寸。差不多要消耗掉一条8.5代的一个产能,下半年的新增产能主要就是一个京东方。我们判断整个大尺寸的产能在下半年,也会比较少,因此价格可能会比较坚挺。实际上新增的产能大概率和这个需求基本上能够匹配的。现在的电视机在4k以上面板的渗透率也在提升。从切割的情况来看,如果是尺寸还在上升的话,实际上对面板整个的一个消耗还会更高。从全球来讲,大尺寸现在还能够投产的公司已经很少了。从现在往后看的话,大尺寸的这些公司都在降低自己投产那个节奏。很可能以后大尺寸的这个产能都保持一个比较稳定的一个状态。东方去年四季度和今年一季度的这个盈利来看,应该有十个点的净利润率。

 

    我们怎么去看京东方的这个估值问题?包括日本企业和台湾企业,他们都有两种估值方法,PB和PE。好多时候都PB可以涨到2或者1.5之间,PE的话能够达到十五倍,如果景气下滑的话会一直打到七八倍,这个波动会比较大。基于这么一个估值,大家是把它看作一个周期性波动一个行业,继续长周期的波动,所以它的盈利高点给不了太高的估值。


    京东方,为什么我们可以给一个估值溢价呢!估值溢价为什么能够持续一个很长的时间?第一个,OLED的出现给面板这个产业有一个比较大的一个区别,甚至可以说有个天翻覆地的变化。OLED这个技术是很难实现的,难度大到甚至全球能够真正实现良率的这么一个爬坡的、小尺寸能够盈利的也就三星这么一家。他在OLED上已经耕耘了数十年, 在OLED上已经能够形成一个很核心优势。在台湾和日本,包括国内这个产业毫无疑问的会成为一个产业趋势。苹果用OLED,没有人敢不跟。如果苹果要用这个东西,那么他就会把这个量从几千万做到上亿,因为他一年的手机销售量就达到2亿部。如果他用包括华为也好,oppo也好,一样都会跟进。手机在进入中后期的这么一个成熟阶段后,几家大厂拼的主要就是一个外观,因为其他的包括芯片也好,这个创新已经很小了,只有在外观上做文章。一方面是需求在一个刚性的增长,另外一方面是一个供应存在一个短缺。从产业发展的趋势来讲,在全球就不可能是只有三星这么一家企业在搞。它必然会有第二家,甚至是第三家。我们看到苹果扶持传统的日系厂商的确是不行,确实是赚不到钱,而且也没有国家和政府这个补贴。你会发现真正能够搞的也就只有中国企业了。对京东方来说,进入OLED好像很晚了。这个东西我们刚才和很多人聊过悲观的人也很多。这些东西投下去都是赌博。赌不好,到时候就是一地鸡毛。我们觉得这背后涉及到的利益远不是一个商业利益,在背后更多是政治意义。屏幕这个东西的重要性是远超大家想象的。每年5亿部手机需要用屏,像汽车上他也需要用屏。华为是中国牛逼的一个手机厂商,如果在屏幕上被卡住,带来的这个影响其实是不可估量的。包括近的小米,刚发布了个小米六,大家反应都很好,但为什么我们买不到呢!因为第一,他的那个芯片835要不到货。第二,他的那个OLED屏,跟三星也拿不到货。上游被卡住以后,它的下游就没有办法。现在OLED,就只有一家,就只有三星。三星所有的产能一半给了他自己一大半给了苹果。剩下的几千万片就给了国内的 oppo和vivo。它影响的是我们全国第一个手机产业领域的安全状况。所以这会推动京东方做出来的这么一个力量。不只是政府,甚至包括华为,甚至是苹果等一些巨头。


    苹果和三星关系其实也不好,苹果以前是能不能三星屏就不用。现在没办法,只能用三星的,如果它的屏幕长期被三星卡住,苹果的长期竞争力还谈得上吗?现在从创新上来讲,三星已经明显地走在前面了。虽然我们还在追苹果产业链,但客观来讲,三星在外观方面创新确实是已经很超前的。比如今天我们看到的三星s8和iPhone8,终的差距也不是很大。    我们以后大概率能够预期到华为肯定能够和京东方这样的企业进行合作。苹果也会跟京东方进行合作,因为从全球来讲,扶持一个除三星外的OLED 厂是必须的,第二,第三供应商对全产业链来讲都很有好处。在这种情况下,我们觉得前期的研发里的差距,可以被抹平。京东方为什么能投,因为他能够得到政府的一个扶持,包括用地方面的,第二,他能够拿到国开行的一个比较低的贷款利率就3%。他整个人融资成本比其他竞争对手,甚至在全球来说都是很有优势的。地方政府为什么愿意支持他的,因为京东方在某一个地方搞一个产业园,就能够拉动一片很大的生态,拉动很多就业。这种产业投下去之后是三赢的局面,是京东方受益,地方政府收益,甚至整个产业链,手机产业链都会受益。所以在未来两年,我都是比较看好龙头企业的这么一个特征,只要京东方应该是能够做出来的。我们已经问过终端了,他们说,如果京东方能够做出来,就是你有多少屏幕,我们就要多少屏幕。


    像OLED这样的东西,现在说的问题都是卡在一个供应上,如果良率能够很快爬到百分之五十六十以上,他就能够很快的赚钱。这个和京东方在十年前刚开始做面板的时候是完全不一样的。他当时做面板的时候落后日本和台湾一两代线。然后人家产能只要一释放你就亏钱,现在除了三星之后,京东方可能是OLED上好的一个玩家了。所以它实现盈利的这么一个周期要比以前早很多,很可能在明年甚至后年就能够实现盈利。整个面板的供应链,包括手机的供应链,也都在发生很大的变化。我们以后可能会看到类似三星的企业会成为主流。包括富士康这样的企业,都把自己当做三星的企业在做。既有很强的代工制造的能力,也有上游制造的资源。也有自己的品牌。像京东方这样的企业以后就不可能只限于做面板,有可能做一些手机的一个制造和代工。那他做这个东西赚不赚钱呢?其实赚不赚钱不是重要的。他如果有这个供应链的优势的话,比如面板是他自己的。他一定会把这个东西做起来,因为面板是他可以卡在自己手上。比如由他自己做手机做电视机,他一定比别人有更有竞争优势。所以在这个时间点看,它不一定是只有面板的价值,而是一个整个中国制造的价值。事实上,他也确实在这么做,京东方现在在打造一个生态。我们在两年前是不会想到硬件公司来建起生态的。我们想到的都是由互联网企业来搭建一个生态,拿着用户的数据。现在我们发现不见得是这样,因为现在的终端,现在的终端是手机,是汽车,这些都是很硬的东西。京东方以后很可能就是生态的核心,他能够拉拢很多企业,比如汽车企业,电视机是极其守信企业。不夸张的讲,我们觉得京东方以后可能会慢慢的变成一个像三星这样的企业。他会慢慢的具有自己的品牌能力,具有向下游溢价的能力。他会有自己的生态体系,看长一点的话,像日本台湾的面板企业,都会被中国企业给干掉的。以后中韩面板的供应链关系就会越来越微妙。


    从以后来看,重资本投入不见得是一个很差的生意,因为如果你没有重资本,你可能什么都没有。以后资本也会成为一个壁垒,而不是只成为一个烧钱的东西。我们看一下是过去十年三星涨了多少,那么京东方未来也可能是这么一条路。

问:京东方的管理层你怎么看?
答:其实我们可以发现,你很难发现,一家电子企业的管理层能够长期稳定。京东方的管理层我接触下来,无论是战略考量上还是执行层面,其实都是很强的。因为面板这个产业其实真的是很难的。一般保守点来说,经过一年的爬坡良率才能够达到百分之五六十以上。所以说我们判断,快的话,明年年中能达产,慢一点的话,明年年底可以达产OLED。

问:这个屏幕现在涨的这么厉害,那么现有的电视机企业能否接受?
答:其实的话,我们并不需要屏一直上涨。以前的话,这个产业的议价权更多的是在下游,因为上游这个竞争者太多,只要价格一涨,这个产能马上就开出来,导致价格下跌。现在的话竞争者已经没有那么多了。现在的竞争格局要比以前好很多了,因为京东方来说的话加压供应,立刻就会对价格产生影响。以前的话压供应是没有用的,因为你要压供应的话,别人的供应马上就上来了。这个行业是不存在和三星联手改进定价的。越往后看这个,会越来越会形成一种默契。

问:你是怎么看待天马的,怎么看待竞争对手的?
答:天马是做小尺寸屏的,理论上说应该是看小尺寸屏,小尺寸的价格的话,现在已经在往下走了。从OLED这个角度看的话,天马是有技术储备的。京东方的话他是有技术突破的,然后的话天马现在还没有突破。像OLED或者面板产业,一定要1亿到2亿的量出货,这才叫出货。几百万屏也不能叫做大规模的出货。对技术类公司来说,终决定权还是掌握在中大客户手中,如果大客户用了这个,那么这个就优。大客户是重要的,大客户扶持谁,那就是谁。欧菲光有点像12年到13年的一个立迅。

问:用LCD屏和用OLED屏这个成本增加多少?
答:对手机来说,要是LCD的成本是十美金,而OLED屏是三十美金。三星共给苹果的OLED屏从1.5亿片到3亿片之间。

观点四:
    现在股票还是贵,现在处于释放风险的一个过程。大蓝筹估值的系统性提升可能已经完成了。再提升的概率可能是比较低的。创业板中有些200~300亿市值龙头的,算是不错的。有些创业板并购标的这个业绩释放的话可能已经结束了,在今年四季度的话可能会很难达到预期,这个需要注意。另外还需要关注一些三年期定增的/吸收合并的,这些的话,加起来有1.5万亿,可能在四季度都有可能会释放。这些都主要集中在中小创上。

    有些企业产业升级上不上不去,老企业家退下来之后小的接不了班,这些可能都比较危险。

观点五:
    这些年招商银行放弃了对规模的追求,只追求一个资产质量。他的资产质量比较安全,因此他走的会更好一些。而民生的经营实在是太激进了,他的杠杆放得很厉害,所以他在后面去杠杆的风条件之下,要释放多少风险,这个真的是很难说。现在在这个时代,投资这些公司需要区分的定价。
    三安光电的行业地位已经不可动摇了,今年大概率三十个亿保底,然后明年是45个亿。这个股票现在已经挑不出任何问题了,他的这个不确定性已经是非常非常低了。现在的供求格局,基本上就是他一家独大。其他竞争对手基本上都已经死亡了,现在它的下游这个都非常好,比如这个利亚德,五年涨三十多倍,另外一个公司欧普照明毛利率都是四十多。下游都活的非常好,我觉得可以看得比较远一些。这种彪悍的管理层抓到了一手好的牌,所以说他一定赢到底。欧普照明这个利润和收入双升,但是利润增速比收入增速更高。对这种股票就不会去等更好的买点,现在就先上车。14年开始做这个装饰的灯,主要属于这个LED的应用。面向终端消费者。今年可能做到八个亿的净利润,明年可能做到十二个亿的净利润。

参会嘉宾:廖  冰(朝阳永续)、      张怀安(聚劲投资)、   杨  海(贤盛投资)
           李雨濛(久铭投资)、      李  超(赤祺资产)、   成  煜(大地保险)
           郭玉桐(蝙蝠投资)、      牛立叶(古木投资)、   李博如(中州蓝海投资)
           崔元星(绿地金融)、      李  涛(国钰投资)、   张一毅(玄卜投资)
           章贤良(石锋资产)、      田  汉(石锋资产)、   王  堃(天风证券)
           周自福(博铸资产)、      束其全(千波资产)、   农冰立(天风证券)
           赵  晖(国金证券)、      孙晓荣(证券之星)、   李  辉(西藏东方财富证券)
           申亚楠(国金证券)、      孙  磊(浙商证券)、   洪  骐(天风证券)
           温大乐(华鑫证券)、      李浩鹏(建信保险资产)、蒋新宽(臻圣投资)
           新  州(勇哲资产)、      蔡云峰(鸿逸投资)、   何永刚(勇哲资产)
           丁小鹰(中泰证券)、      徐振华(申银万国期货)、杨  旸(中金)
           方  俊(岳海资产)、      李晓光(驼铃投资)、    曹  植(域秀资产)
           崔  磊(禧域资产)、      岳  政(国理投资)、    冯  强(易川投资)
           戴益成(中信证券)、      叶秉喜(博笃投资)、    张云逸(鸿逸投资)
           陈朝其(健顺投资)、      王  炫(尚腾资本)、    徐广福(申港证券)
           耿德健(中欧基金)、      龙  涛(晶惠投资)、    马嶔琦(中州蓝海投资)
           高平平(证大大拇指投资)、聂  昕(德邻众福投资)、周立恒(个人投资者)
           吕晓峰(复星集团)

 
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